پایان رخوت بورس در آخرین روزهای تابستان؟

همزمان با پایان تابستان در بسیاری از گروه‌های حاضر در بازار سهام تهران، قیمت‌ها مناسب‌تر شده‌اند و رفته‌رفته قدرت خرید نیز به بازار باز می‌گردد. لذا بیراه نیست اگر انتظار داشته باشیم بازار در میان‌مدت و یا دست‌کم در کوتاه‌مدت نوسان‌های مثبتی را تجربه کند.

نام نویسنده: واحد مطالعات و پژوهش های موسسه اقتصاد ایرانیان

شاخص بورس تهران در آخرین روزهای تابستان به کمترین سطح خود از تاریخ ششم مرداد ماه (۲۷ جولای ۲۰۱۶) رسیده است. به عبارت بهتر شاخص بورس به محدوده دو ماه پیش خود بازگشته است. در واقع شاخص بورس نیمی از بازدهی خود را که از ابتدای تیرماه تا نیمه‌های مرداد ماه ثبت کرده بود از دست داده است. نکته‌ای که بیش کاهش ارتفاع شاخص بورس در این مدت فعالان بازار را آزار می‌داد، کاهش شدید ارزش معاملات بود.

همانطور که در تحلیل هفته گذشته اشاره شد، شهریور ماه هیچگاه برای بورس تهران، ماه جذابی نبوده است. با فرارسیدن سال مالی نیمی از شرکت‌های کارگزاری، که اغلب آنها در زمره کارگزاری‌های بزرگ قرار دارند، در شهریور ماه تمایل به نقد کردن سهام افزایش می‌یابد. از طرف دیگر اعطای اعتبارات جدید نیز تا آغاز سال مالی جدید متوقف می‌شود. در نتیجه نه تنها قدرت تمایل به فروش سهام افزایش می‌یابد، بلکه تقاضا بالقوه خرید سهام نیز کاهش محسوسی را تجربه می‌کند. علاوه بر آن فعالان بازار نیز به تجربه آموخته‌اند که شهریور ماه، ماه چندان مناسبی برای انجام معاملات نیست. بنابراین از یک طرف افت تقاضا، از طرف دیگر افزایش عرضه‌ها و در نهایت هراس تسویه اعتبارات، مثلث تشدید رکود بازار در شهریور ماه را تشکیل می‌دهد. طبیعی است که شاخص بورس در شهریور ماه، نه تنها کاهش قیمت‌ها را در بر داشته باشد، بلکه با کاهش ارزش معاملات بورس نیز مقارن شود.

حالا با پایان یافتن تابستان انتظار می‌رود بخشی از نگرانی‌های بازار رفع شود و با رفع این نگرانی‌ها، این امکان وجود خواهد داشت که بازار در پاییز معملات جذاب‌تری را به نمایش بگذارد. با توجه محدودیت سه روزه در پرداخت و تسویه وجوه حاصل از فروش سهام، دیروز آخرین روزی بود که دارندگان اعتبارات در آستانه تسویه، فرصت داشتند اقدام به خرید کنند. در واقع می‌توان ادعا کرد که سایه سنگین تسویه اعتبارات از بازار رخت بربسته است.

همزمان با پایان تابستان در بسیاری از گروه‌های حاضر در بازار سهام تهران، قیمت‌ها مناسب‌تر شده‌اند و رفته‌رفته قدرت خرید نیز به بازار باز می‌گردد. لذا بیراه نیست اگر انتظار داشته باشیم بازار در میان‌مدت و یا دست‌کم در کوتاه‌مدت نوسان‌های مثبتی را تجربه کند.

این همه ماجرا نیست!

اگرچه زمینه برای ورود بورس به فضایی پررونق‌تر آماده می‌شود، اما باید این نکته را نیز در نظر گرفت که تنها دلیل ریزش بازار در ماه گذشته فشار فروش ناشی از تسویه اعتبارات نبود. بورس تهران از ابتدای سال خورشیدی جاری میل به نزول و اصلاح را نشان داده بود.

پس از اجرایی شدن برنامه جامع اقدام مشترک و هیجان نسبتا کاذبی که در بازار ایجاد شده بود، می‌شد انتظار داشت که بازار وارد فاز اصلاحی شود. ثبات نرخ ارز، کنترل نقدینگی و در نتیجه تورم، افزایش هزینه فرصت پول (نرخ بهره)، رکود بازارهای داخلی و صادراتی، قرار داشتن بهای جهانی نفت در سطحی نازل، محدودیت درآمدهای دولت ایران و در نهایت پیچیدگی‌های نقلو انتقال چول در سطح بین‌الملل هنوز به قوت خود باقیست. هنوز موانع اصلی رشد اقتصاد کشور و در نتیجه رشد بازار سهام تهران، فراهم نیست. سودآوری شرکت‌ها هنوز در سطح نازلی قرار دارد و چشم‌انداز مناسبی از گزارش‌های ۶ ماهه شرکت‌های حاضر در بورس تهران وجود ندارد. متوسط نسبت قیمت به عایدی (P بر E) بازار سهام هنوز در سطحی بیشتر از ۷٫۲ مرتبه قرار دارد و بازار پول (و به تازگی بازار اوراق بدهی) هنوز مهم‌ترین رقبای بازار سهام هستند. در شرایط فعلی نسبت قیمت به عایدی در بازار پول (سپرده‌های بانکی) ۶٫۶ مرتبه است. با در نظر گرفتن صرفه ریسک، شاید P بر E  ۶ مرتبه‌ای برای بازار سهام مناسب‌تر به نظر برسد. در این صورت امکان نزول شاخص تا محدوده‌های کمتر از ۶۵ هزار واحدی وجود دارد. اما از آنجا که اغلب فعالان فعلی بازار سهام در قیمت‌های بالا وارد بازار شده‌اند، اصلاح بیشتر بازار دور از ذهن به نظر می‌رسد. این نکته را نیز باید مدنظر داشت که به هر حال شرایط اقتصاد کشور با زمانی که تحریم‌های بین‌المللی پابرجا بود (محدوده کمتر از ۶۵ هزار واحدی در سال خورشید گذشته را به خاطر آوردید) تفاوت اساسی دارد. در واقع فعالان بازار حق دارند بیش از آنکه سودآوری فعلی شرکت‌ها را در نظر بگیرند، پتانسیل این شرکت‌ها را برای سودسازی مدنظر قرار دهند.

به طور خلاصه می‌توان گفت که بازار سهام از اواسط مرداد ماه گذشته، نه تنها به دلیل حضور سایه تسویه اعتبارات، بلکه به دلایل متعدد دیگر در فاز رکودی قرار گرفته است. حال اگر مشکل تسویه اعتبارات رفع شود، تنها یکی از مشکلات بازار از بین رفته است و مشکلات دیگر هنوز پابرجا هستند.

با این تفاصیل، اگرچه پیش‌بینی بازار در هفته‌های آینده دشوار به نظر می‌رسد، اما با استفاده از مدلی ساده می‌توان حداکثر توان رشدی بازار را در نظر گرفت. چنانچه فرض شود تنها دلیل ریزش و رکود بازار در شهریور ماه، تسویه اعتبارات بوده است، آنگاه احتمالا شاخص بورس آرام آرام به همان محدوده‌ای بازخواهد گشت که در اواسط خرداد ماه در آن بود. در این مدت شاخص بورس دو هزار واحد از ارتفاع خود را از دست داده است. چنانچه بخواهد به همان محدوده برگردد، احتمالا در میان‌مدت بازدهی ۲٫۵ تا ۳ درصدی برای کلیت بازار محتمل به نظر می‌رسد. اما همانطور که اشاره شد، به دلیل وجود موانع دیگر برای رشد بورس، احتمالا دامنه بازگشتی شاخص بورس محدودتر از ۲٫۵ تا ۳ درصدی باشد که اشاره شد. این نکته را نیز باید در نظر داشت که این سناریو در حالی رخ می‌دهد که هیچ اتفاق غیرمترقبه‌ای برای بازار به وقوع نپیوندد.

شاخص این دو گروه در هفته‌ای که گذشت، به ترتیب با افت ۲٫۲ و ۰٫۹ درصدی مواجه شد و بنابراین یکی از هفته‌های کم‌فروغ این دو صنعت رقم خورد. در هفته گذشته گروه‌های کوچکتر با اقبال بیشتر سهامداران مواجه شدند. از میان گروه‌های حاضر در بورس تهران ۱۲ صنهعت در هفته گذشته با رشد شاخص و ۲۵ صنعت نیز با افت شاخص مواجه شدند. بیشترین رشد قیمت در هفته گذشته از آن گروه قند و شکر بود که سهامداران خود را با بازدهی ۱۲ درصدی خرسند کرد. پس از آن گروه‌های استخراج ذغال‌سنگ و انبوه‌سازی به عنوان پربازده‌ترین گروه‌ها مطرح شدند. در طرف مقابل گروه‌های ساخت محصولات فلزی، استخراج نفت و گاز وهمچنین گروه محصولات چوبی بیشترین زیان را به سهامداران خود تحمیل کردند و شاخص این گروه‌ها به ترتیب با افت ۳٫۳، ۳٫۳ و ۲٫۹ درصدی مواجه شد.

نگاهی به معاملات هفته گذشته

در هفته منتهی به ۱۷ سپتامبر، شاخص بورس ۰٫۷ درصد افت کرد و از نیمه کانال ۷۶ هزار واحدی به کف این کانال رسید. همانطور که پیش‌بینی می‌شد گروه‌های خودرو و ساخت قطعات و فرآورده‌های نفتی (پالایشگاه‌ها) قادر به ادامه رشد خود (که از هفته ماقبل آغاز شده بود) نبود.

  • مطرح‌ترین بتا منفی بازار در مرکز توجه

گروه قند و شکر از آن دسته گروه‌هایی است که معامله‌گران بنیادی کمتر به سراغ آن می‌روند. از آنجا که این گروه بازیگر عمده و مطرح حقوقی ندارند، بیش از سایر گروه‌ها نوسان‌های هیجانی را تجربه می‌کنند. فعالان بازار از گذشته این گروه‌ را به عنوان گروهی با ضریب بتای منفی می‌شناسند. به عبارت دقیق‌تر نوسان شاخص این گروه اغلب بر خلاف نوسان کلیت بازار بوده است. دلیل این باور فعالان بورسی را نمی‌توان چندان بنیادی و منطقی دانست، اما طبق قاعده‌ای نانوشته هرگاه امیدواری به کلیت بازار در میان فعالان بازار کاهش می‌یابد، شاهد افزایش تقاضا در گروه قند و شکر هستیم. اغلب شرکت‌های این گروه به دلیل کنترل‌های قیمتی با حاشیه سود ناچیز در حال فعالیت هستند و بخش عمده‌ای از این شرکت‌ها با زیان‌های انباشته قابل توجه در ترازنامه‌های خود مواجه هستند. لذا نمی‌توان این گروه را گروهی با بنیاد قوی در نظر گرفت. اما رشد اخیر این گروه را استثنائا می‌توان رشدی منطقی در نظر گرفت. قیمت داخلی شکر در هفته‌های گذشته با رشدی مقطعی مواجه شد و بازار این کالای استراتژیک تا حدودی متلاطم شد. اما این نکته را باید در نظر داشت که شرکت‌های بورسی حاضر در این صنعت، قادر نیستند به طور قابل توجهی از این نوسان‌های قیمتی بهره‌برداری کنند. در اغلب مواقع که قیمت شکر افزایش می‌یابد، این دلالان سنتی بازار شکر هستند که بیشتر انتفاع را می‌برند. قیمت فروش کارخانه‌های قندی توسط دولت کنترل می‌شود و این شرکت‌ها تنها با مجوز افزایش نرخ دولت قادر هستند قیمت‌های خود را افزایش دهند. تنها گزارش‌های میان دوره‌ای می‌تواند نشان دهند که آیا این شرکت‌های توانسته‌اند از فضای به وجود آمده استفاده کنند، یا باز هم این دلالان سنتی بازار قند و شکر بوده‌اند که از نوسان قیمت این کالای استراتژیک بهره برده‌اند.

نکته دیگری که باعث شد شرکت‌های گروه قند و شکر در هفته گذشته با استقبال فعالان بازار مواجه شود، خبر دستور پرداخت مطالبات کارخانه‌های قندی توسط رئیس جمهور بود. در این خبر آمده است که وزارت جهاد کشاورزی به دستور مستقیم رئیس جمهور مأموریت دارد مطالبات کارخانه‌های قندی را پرداخت کند. گفته می‌شود این رقم در حدود ۱۴۰ تا ۱۵۰ میلیارد تومان است. در این باره این نکته را باید در نظر داشت که سال زراعی چغندرکاران در آستانه آغاز قرار دارد و کارخانه‌های قند و شکر از سال گذشته به چغندرکاران بدهکار هستند. به نظر می‌رسد هدف دولت از پرداخت بدهی خود به کارخانه‌های قندی، نه احیای این شرکت‌ها، بلکه حمایت از کشاورزان چغندرکار است. اگرنه، دولت می‌توانست هر زمان دیگری را برای پردخت بدهی‌های خود به کارخانه‌های قندی انتخاب کند. از طرف دیگر با انباشته شدن مطالبات شرکت‌های قندی از دولت در سال‌های گذشته، این شرکت‌ها مجبور شده‌اند برای تأمین سرمایه در گردش خود از تسهیلات بانکی استفاده کنند که خود برای این شرکت‌ها هزینه‌زا بوده است. بنابراین ممکن است پرداخت مطالبات شرکت‌های گروه قندی توسط دولت، تأثیر چندانی بر عملکرد این شرکت‌ها نداشته باشد و تنها باعث شود اوضاع این شرکت‌ها در همین سطح باقی بماند و تنزل نکند. برای تحلیل اثر پرداخت مطالبات شرکت‌های قندی، باید به صورت‌های تک‌تک این شرکت‌ها مراجعه شود و هرکدام از این شرکت‌ها باید به طور مجزا مورد بررسی قرار گیرند.

  • خبر آزادسازی نرخ دغال‌سنگ و پرواز سهام شرکت‌های مربوط

در هفته‌های گذشته خبر آزادسازی نرخ ذغال‌سنگ به بازار مخابره شد و سهام شرکت‌های تولیدکننده این محصول را مورد توجه قرار داد. پیشتر از این، نرخ این محصول توسط دولت محاسبه و به بازار دیکته می‌شد. از یک ماه پیش، قرار شد ذغال‌سنگ بر اساس قیمت فوب استرالیا و هزینه حمل آن محاسبه شود. گفتنی است که نرخ این محصول در بازارهای جهانی در ماه‌های گذشته بیش از ۵۰ درصد رشد داشته است. اما در این میان این نگرانی وجود دارد که بنگاه‌های مصرف‌کننده ذغال‌سنگ (عمدتا ذوب آهن) توان پرداخت قیمت جدید این محصول را نداشته باشند. البته قیمت میلگرد (محصول عمده ذوب آهن) نیز افزایش معناداری را تجربه کرده است و توان پرداخت مصرف‌کنندگان ذغال‌سنگ را رشد داده است. به هر حال فعالان بازار سهام در هفته‌های گذشته این موضوع را به فال نیک گرفتند و حضور پررنگ‌تری را در سمت تقاضای خرید سهام تولیدکنندگان ذغال‌سنگ نشان دادند.

چشم‌انداز هفته آینده

همانطور که اشاره شد، با پایان یافتن فصل تسویه اعتبارات، این امکان وجود خواهد داشت که معاملات بورس تهران با رونق بیشتری دنبال شود. البته این بدان معنا نیست که لزوما در هفته آینده شاخص بورس جهش خواهد کرد. انتظار می‌رود که دست‌کم ارزش معاملات در هفته آتی رشد معناداری را تجربه کند. در هفته آینده شاید بهتر باشد معاملات و اخبار مربوط ب گروه‌های انبوه‌سازی و محصولات غذایی بیشتر مورد توجه قرار گیرد.

  • گروه غذایی با لیدری لبنیاتی‌ها

تحرکات بازار نشان می‌دهد که گروه غذایی در هفته آتی، می‌تواند بیشتر مورد توجه بازار قرار گیرد. این امکان وجود دارد که این شرکت‌ها در آینده‌ای نزدیک مجوز افزایش نرخ محصولات خود را از سازمان غذا و دارو دریافت کنند. این موضوع می‌تواند این گروه‌ را بیش از سایر گروه‌ها مستعد رشد کند. اما باید در نظر داشت که مجوز افزایش نرخ احتمالی به منظور تعدیل هزینه‌های صرف شده این گروه صادر خواهد شد. به عبارت بهتر، از آنجا که چندی پیش با صدور مجوز افزایش نرخ شیر خام، دامداری‌ها مورد حمایت قرار گرفتند، حاشیه سود شرکت‌های لبنیاتی کاهش یافت. بنابراین صدور مجوز افزایش نرخ احتمالا تأثیر با اهمیتی روی پیش‌بینی سود شرکت‌های تولیدکننده محصولات لبنی نخواهد داشت و آنها به شرایط قبل بازخواهد گرداند.

  • گروه انبوه‌سازی در آستانه فصل مجامع

تجربه نشان داده است که گروه انبوه‌سازی، اگر قرار باشد حرکتی کند، در فصل پاییز استعداد بیشتری برای تحرک دارد. سال مالی اغلب شرکت‌های حاضر در گروه انبوه‌سازی در پایان شهریور ماه به انتها می‌رسد و رفته‌رفته این شرکت‌ها باید مجامع خود را برگزار کنند. با نزدیک شدن به فصل مجامع این شرکت‌ها، حمایت از سهام‌شان بیشتر می‌شود و احتمال صعود قیمتی وجود دارد. هرچند انتظار نمی‌رود صورت‌های مالی ۱۲ ماهه این شرکت‌ها چندان درخشان باشد و احتمالا خبری از تعدیل مثبت سود و تقسیم سود نقدی قابل توجه نخواهد بود.

  • پالایشی‌ها با نیم‌نگاهی به نشست الجزایر

پس از آنکه قیمت نفت در هفته‌های گذشته دوباره به محدوده ۴۰ دلاری نزدیک شد، یک کف‌سازی مناسب در بازار این محصول مهم شکل گرفت و قیمت طلای سیاه دوباره به محدوده ۵۰ دلاری رسید. دلیل اصلی رشد اخیر را باید تصمیم کشورهای تولیدکننده نفت برای بازگردان تعادل به بازار نفت دانست. قرار است در هفته پایانی سپتامبر نشست جهانی انرژی با شرکت تولیدکنندگان و مصرف‌کنندگان بزرگ سوخت‌های فسیلی در الجزایر برگزار شود. برخی کشورهای تولید کننده نفت از جمله عربستان سعودی، روسیه و قطر برای انجام مذاکراتی در حاشیه این نشست ابراز آمادگی کرده‌اند. مذاکراتی که می‌تواند منجر به کنترل عرضه نفت توسط تولیدکنندگان بزرگ این محصول مهم شود.

بسیاری از کارشناسان معتقد هستند رشد اخیر قیمت جهانی نفت پشتوانه بنیادین ندارد و لذا احتمالا روند صعودی نفت چندان به طول نخواهد انجامید. بعید به نظر می‌رسد که نشست آتی کشورهای تولیدکننده نفت منجر به طرح فریز نفتی شود. حتی اگر این مذاکرات به نتیجه برسد، بعید است که طرح فریز نفتی تغییر محسوسی در بازار ایجاد کند. چرا که عرضه فعلی نیز برای جذب در بازار مشکلات فراوانی دارد و ماندن تولید در این سطح هم نمی‌تواند تأثیر مثبتی روی بهای نفت داشته باشد. اما شاید نوسان مثبت فعلی نفت بتواند برای دوره‌ای توجهات را روی نمادهای پالایشگاهی متمرکز کند. این نکته را نیز باید مدنظر داشت که نفت در چند ماه اخیر نشان داده است برای عبور از سطوح ۵۰ دلاری دچار مشکل است و احتمالا در بهترین حالت در همین محدوده باقی خواهد ماند.